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【财经眼】2016年:两股势力相持 适宜买股不买市

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    随着机构对中国经济预测的纷纷出炉,2016年仍将是压力山大的一年。

    瑞信董事总经理陶冬近期发表博客,对明年中国经济做出预判,他的几个具有前瞻性的判断值得注意——

    1. 企业的现金流正在迅速恶化,部分企业开始借钱发工资了。微观企业现金流,是明年第一大看点。

    2. 财政赤字突破国际红线,减税议题有望变成现实。政策黑马锁定汇率,人民币贬值是大概率事件。

    3. 供给侧改革或需要三五年的时间贯彻,经济下行周期中,旧经济消退和新经济崛起并存。

    4. 解决房地产高库存,需要强力手段,制造市场出清的冲击性效果。不能低估政府的政策创新能力。

    5. 政策性利好和盈利利空,是股市的两股相持势力,也决定了明年股市格局,适宜买股不买市。

    中国经济在2015年充满了意外,股市暴涨暴跌、人民币升值预期终结、四万亿地方债置换、国企和地方大面积怠政,希望这些不是“新常态”。

    变局会在2016年延续着,意外也未必少,毕竟中国经济在转型之中、政策在调整之中、外围环境更难捉摸。以下是对2016年经济的五个猜想:

    一、焦点由宏观转向微观,企业现金流值得关注

    2015年市场对中国经济的焦虑集中在增长动力之上,保七能否成功、统计数据是否造假、刺激措施如何出台,曾是市场的主要关注点。

    笔者认为,市场对于宏观环境的关注可能会减少,大家意识到经济处在“三期叠加”状态,货币政策的边际效应递减,不过政府有能力控制住风险,硬着陆的机会短期看来似乎不大。

    不过企业的现金流正在迅速恶化,而且风险可能由一家企业迅速传导到一批企业身上,传导到银行账面上。制造业名义GDP增长的恶化程度,远远快过全国实质GDP,凸显出制造业目前所面临的窘境,部分企业开始借钱发工资了。

    2016年进入去产能、去库存、去杠杆的关键期,基建增长未必突出,制造业竞争激烈,原材料价格反弹乏力。笔者认为微观企业现金流,是2016年中国经济第一大看点,而且由此牵扯到银行不良资产状况。

    二、政策思维转向供给侧,实施难度未必小

    “供给侧”突然窜红,给宏观经济政策带来了一次理念上的革命。在过去十年以凯恩斯总量需求管理为指导的中国政策决策层,终于意识到“三驾马车”政策思维无法引导经济转型,而且政策用力亦老。

    笔者十分认同解决目前经济困境的方法在供给侧,相信摧毁过剩产能、消除房地产库存、打破国企垄断、消减企业负担、鼓励创新创业,是令中国经济重现繁荣的基础,是经济成功转型之必需。

    然而与货币扩张政策不同,供给侧改革触及利益。国企改革讲了三年、消化过剩产能讲了五年,雷声大雨点小的原因在于既得利益的制肘。

    另外许多供给侧改革,短期对经济会带来通缩压力,也令决策层在实施上有所顾忌。笔者认为宏观政策重点转向供给侧,在方向上正确,不过可能需要3-5年的时间来贯彻。2016年的重点或许在去制造业过剩产能和降低企业负担上。

    三、货币财政政策之外,汇率另辟蹊径

    “积极的财政政策”很稳健,“稳健的货币政策”很积极,是近年常规宏观政策的尴尬,其背后是财政收支上的不平衡。2015年预算财政赤字为GDP的2.3%,以财政收入及卖地收入下降的势头看,实际财赤可能突破2.8%,甚至国际公认红线3%。如果将货币化的财政开支(央行向政策性银行定向注入流动性)计算在内,财政赤字比率更高。

    但是既然要“阶段性提高财政赤字率”,财政扩张无悬念,争议经年的减税议题也将变成现实。货币政策上,美国加息后中国降息的空间受到挤压,常规政策主打落在降存款准备金率上,预计降准起码200点,若银行坏账大幅上升,最多降准可达400点。不过由于银行的金融中介功能弱化,定向宽松仍是中国人民银行的主要政策抓手。

    无可否认,货币政策和财政政策的边际效用在逐年下降,央行降息降准对市场的影响可能只有半小时,对实体经济的帮助更加有限。当传统政策工具失灵,供给侧措施远水难救近火时,什么是政策黑马?笔者相信是汇率政策。

    在美国联储加息、中国出口面临寒冬的环境下,人民币汇率正在成为利率、准备金率之外的第三个货币政策工具。人民币对美元贬值是大概率事件,对一篮子货币贬值也可以想象。在资本项目开放上,基础性政策安排继续放松,但是资金跨境流动的行政审批则可能进一步收紧。

    四、房地产期待暖风,去库存困难重重

    房地产市场遭遇寒流,是目前经济周期不断下挫的主因之一,其中开发商建房速度骤降、买地趋向保守,为下行中的经济雪上加霜。此时此刻,看不到哪一个行业可以像房市那样给经济打一剂强心针的,不过政府并不想过度干预市场。

    与过往不同的是,此次房市下滑的原因不在政策打压,而在库存过高,是市场原因,政府救援更困难。笔者相信,现有的按揭优惠、取消限购令,不足以改变市场向下的大势,指望农民进城来化解三四线城市库存更属缘木求鱼。

    解决中国房地产高库存,需要强力手段,制造市场出清的冲击性效果。或让部分房企破产,或由政府收购部分库存并转成廉租房,但是政府有没有如此的政治愿望,不得而知。比较容易想像的是,房地产政策吹暖风,较大的开发商允许在债市集资,缓慢地消减库存。

    不过不能低估政府的政策创新能力,房地产市场早晚需要类似地方债置换的安排,不过难度更大。值得一提的是,中国的房地产库存主要集中在三四线城市,在那里通过市场去库存的的难度颇高,风险仍在聚集中。

    五、注册制新气象,股市基本面仍脆弱

    股市在2016年实行注册制,对于中国资本市场这是一大进步,利好降低资金成本,利好经济转型。不过其短期利好效果,可能被过度评估了。

    同一批上市企业、同一批投资者、同样的监管机制,旧酒换新瓶能否带来焕然一新的市场行为?注册制会否带来蜂拥的上市,造成一时的资本供需失衡,也暂时难以评估。不过为了恢复市场的融资功能,增强资金的信心,政府在政策上加以扶持是可以想象的,所带来的是流动性支持。

    政策性利好和盈利利空,是股市的两股相持势力,也决定了2016年股市的上落市格局。中国资本市场走出强势,仍待经济转型的成功,仍待民间投资的崛起,仍待企业管制结构的进步,仍待盈利基本面的改善。

    必须看到,中国经济在下行周期中,仍然出现服务业与互联网+崛起的大故事,这折射着经济转型中的新趋势、新投资逻辑。旧经济的消退和新经济的崛起并存,2016年的股市,买股不买市。



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